FREQUENTLY ASKED QUESTIONS
De Orkney eilanden, net boven Schotland, dekken al hun energiebehoeften met hernieuwbare bronnen, in het bijzonder dankzij de energie die ze uit golfslag opwekken. De inwoners zijn er op eigen initiatief in geslaagd om onconventionele energiebronnen te ontwikkelen die zowel het milieu als hun, en die van de toekomstige generaties, omgeving respecteren. Dit maakt de Orkney-eilanden tot een symbool op vlak van energietransitie en duurzaamheid.
Deze symboliek inspireerde ons. Vanuit “Orcades”, de Latijnse naam voor de eilandgroep, in het Frans “Orcades” en in het Nederlands “Orkaden” kwamen we tot onze naam: Orcadia. Wie aan een eiland denkt, denkt direct aan de kust. En dus aan een vuurtoren die gidst en de stormen weerstaat. En zo kwamen we tot ons logo.
We hebben gekozen ons te focussen op het vermogensbeheer. We staan voor een doordachte invulling van de portefeuilles en een hechte band met onze klanten. Hiervoor worden alle aanverwante activiteiten uitbesteed. We denken hierbij onder andere aan de rol van deposito-houdende bank, de orderuitvoering, het administratief beheer van de sicav, financiële planning, interne audit, de boekhouding en de informaticabehoeften. Hierdoor kunnen we ons specialiseren in onze sterktes, aligneren we onze belangen met die van onze klanten en onderhandelen we voor hen de best mogelijke voorwaarden.
In dit model is het zich bevinden in het midden van een ecosysteem, dat wereldwijd erkend is voor zijn competenties op vlak van beheer, een belangrijke troef. Door het zeer brede aanbod aan dienstverleners, zowel in aantal als in expertise, kunnen we de concurrentie maximaal laten spelen in het voordeel van onze klanten en dit zowel op vlak van kwaliteit als van prijszetting. En hét competentiecentrum in continentaal Europa op vlak van beheer is het Groothertogdom Luxembourg.
Pro memorie herinneren we er u aan dat er sinds 1 januari 2016 een automatische uitwisseling van gegevens is tussen de verschillende fiscale overheden binnen de Europese Unie.
We zijn een beheervennootschap met de Luxemburgse nationaliteit die haar diensten aanbiedt aan klanten die een rekening aanhouden bij een van onze deposito-houdende banken. Naar keuze van de klant in het Groothertogdom Luxemburg, in België of in Frankrijk. Zo laten we aan onze klanten de volledige keuzevrijheid over waar ze hun activa wensen aan te houden, wetende dat we ons in een omgeving bevinden waar er een internationale uitwisseling is van fiscale informatie.
We beschikken over de goedkeuring van de Commission de Surveillance du Secteur Financier (CSSF), de “financiële waakhond” van het Groothertogdom en genieten van de akkoorden van vrij verkeer van diensten in België en Frankrijk.
De notie van maatschappelijk verantwoorde beleggingen (SRI in het Engels) is de afgelopen jaren fors geëvolueerd. Oorspronkelijk ging het om het uitsluiten van bepaalde industrieën of bedrijven. We denken hier aan tabak, alcohol, wapens of kansspelen. Vandaag de dag is de aanpak verfijnd om een groter aantal factoren in rekening te brengen om te bepalen of een aandeel, een bedrijfsobligatie, een staatsobligatie of een ander financieel instrument een duurzaam en verantwoord karakter heeft.
De belangrijkste kritieken die er op maatschappelijk verantwoorde beleggingen worden geformuleerd zijn de volgende:
• Er is geen eenduidige definitie van wat maatschappelijk verantwoorde beleggingen inhouden.
Er bestaat effectief geen algemeen aanvaard label rond verantwoorde beleggingen en, a fortiori, geen controleorganisme dat verifieert of een zogenaamde verantwoorde belegging het werkelijk is. Verschillende SRI-werkwijzen zijn ontstaan. Zo zijn er diegene die zich baseren op sectoriële of normatieve uitsluiting, thematische strategieën, of een ESG-aanpak. Het is ESG - afkorting voor « Environnement », « Social » en « Gouvernance » - dat vandaag het meest gebruikt wordt. Hoewel er varianten zijn, gebaseerd op een brede of minder brede uitsluiting van bepaalde sectoren, blijft het basisprincipe dat van « best in class ». Per sector worden bedrijven geanalyseerd en de besten uit alle sectoren vormen samen het universum aan financiële instrumenten waarin wordt belegd. De belangrijkste indexleveranciers (MSCI, FTSE of S&P bij voorbeeld) hebben deze ESG-criteria ingevoerd.
• De gebruikte gegevens waarop de ESG-criteria worden geëvalueerd zijn vaak ontbrekend, partieel of onnauwkeurig.
Deze kritiek is gedeeltelijk terecht. Bij sommige ESG-indices behoorde Volkswagen tot het universum… tot aan de ontdekking van de fraude rond de uitstoot van schadelijke gassen! De evaluatoren hebben ver van alle informatie waarover ze idealiter zouden willen beschikken en dienen zich in veel gevallen tevreden te stellen met de officiële gegevens van de bedrijven. Daarenboven is het niet zelden zo dat de nodige informatie slechts met vertraging gekend is. Toch zijn we ervan overtuigd dat er verschillende redenen zijn die bedrijven aanmoedigen om de informatieverstrekking rond frequent gebruikte criteria te verbeteren. We denken hier aan het ontstaan van verschillende in SRI/ESG-criteria gespecialiseerde rating agentschappen (Vigeo, Ethibel, Sustainalitics, …), of ook aan de groeiende interesse van de financiële wereld. Zowel langs de kant van de leveranciers (MSCI, FTSE, S&P, Dow Jones, Bloomberg, Thomson Reuters, …) als langs de kant van de klanten. In 2014 steeg het door beleggers gebruikte gegevens van het ESG-type volgens Bloomberg met 74%
• Het huidige gedrag van een onderneming is geen garantie op zijn toekomstig gedrag.
Opnieuw een terechte kritiek, al was het maar omdat de cultuur binnen een onderneming soms op brutale manier wijzigt. We zijn ervan overtuigd dat de druk, uitgeoefend door zowel de publieke opinie als door verantwoorde beleggingen, bedrijven ertoe zal brengen om meer aandacht voor deze punten te hebben. Zij die reeds genieten van een goede ESG-score zullen, in een wereld die steeds meer oog heeft voor de maatschappelijke verantwoordelijkheid van de bedrijven, aangespoord worden deze te behouden.
Hoewel sommigen zouden durven vermoeden dat verantwoorde beleggingen leiden tot een mindere performance tegenover een “klassieke” belegging, is niets minder waar. Opgelet, een maatschappelijk verantwoorde beleggingsstrategie staat niet automatisch garant voor superieure beursprestaties. En al zeker niet als we kijken naar de keuze van een specifiek aandeel. Toch tonen verschillende studies, waaronder diegene die we hieronder aanhalen, aan dat in hun globaliteit “ESG-bedrijven” beter scoren zowel op performance als risicovlak. Uit deze studies; die verschillende landen, periodes, sectoren en activaklassen analyseren, kunnen we het volgende besluiten: “ESG-ondernemingen” hebben trouwere klanten (Bollen, 2007); ze genieten van een betere rating en kunnen zich goedkoper financieren (Bauer, Hann en Oikonomou, 2011); hun beursparcours leidt tot een beter return-risico koppel (Deutsche Bank Climate Change Advisors, 2012). Volgens Hoepner (2013) zorgt het opnemen van ESG-criteria bij de selectie van individuele waarden tot een betere diversificatie van de portefeuille en vermindert deze selectiemethode het neerwaarts risico. Daarenboven zijn ESG- ondernemingen globaal gezien minder blootgesteld aan reputatierisico’s ten gevolge van het uitbreken van een sociaal of milieuschandaal.
Vanzelfsprekend wensen we er u op te wijzen dat prestaties uit het verleden geen garantie zijn voor de toekomst.
De afwezigheid van diversiteit binnen de staf is zeker een zwakte. Het feit dat het door een samenloop van omstandigheden is, dat het initiële team van Orcadia uitsluitend uit mannen bestaat is op zich geen voldoende verantwoording. Dat de financiële wereld een mannelijk bolwerk blijft, en dat dit zich waarschijnlijk in onze professionele netwerken heeft vertaald is een evidentie, is ook geen bevredigend antwoord.
We werken dan ook, zowel intern als extern, aan een structurele correctie van dit onevenwicht. Een eerste stap was het benaderen van expertes voor onze studie- en begeleidingscomités.
ETFs zijn financiële instrumenten die gestructureerd zijn als een beleggingsfonds maar die gekocht en verkocht kunnen worden zoals beursgenoteerde aandelen. Hoewel dit soort beleggingen heel wat voordelen biedt binnen het beheer van een portefeuille, zijn er toch ook enkele nadelen.
Zwaktes
• Transactiekosten
ETFs zijn beursgenoteerd en bij aan- en verkoop worden er dus transactiekosten aangerekend, net zoals bij individuele aandelen of obligaties. Het volstaat dus om aandacht te hebben voor deze kosten. Indien het alternatief voor de ETF een beleggingsfonds is, bij voorbeeld een geïndexeerde sicav, dan dienen we de globale kost van de ETF, dus inclusief de transactiekosten, te vergelijken met die van de sicav.
• De bid-ask spread
Deze spread is het verschil tussen de beste aankoopprijs (ask) en de beste verkoopprijs (bid), waardoor we tot de naam bid/ask spread komen. De marktmaker, die voor liquiditeit zorgt in de ETF, wordt op basis van deze spread vergoed. We kunnen deze spread als een soort van “verhandelingskost” zien die bovenop de transactiekost komt. Het spreekt vanzelf dat deze kost ook in rekening dient gebracht te worden bij het vergelijken van een belegging via ETFs of via beleggingsfondsen.
• Het liquiditeitsrisico
Een liquide belegging is er een waarbij het mogelijk is om relatief snel te kopen of te verkopen en dit zonder de marktprijs de beïnvloeden. Indien een waarde weinig verhandeld wordt, dan kan de belegger problemen ondervinden om zijn positie te verkopen (of te kopen) indien deze belangrijk is tegenover de gewoonlijk verhandelde volumes. In het geval van een verkoop kan de effectief verkregen prijs een forse impact ondervinden van de intentie tot verkopen. Hetgeen de verkoop van de positie minder aantrekkelijk maakt. Met een beperkte liquiditeit moet de verkoper ofwel een fors lagere prijs accepteren, ofwel zijn verkoop spreiden over verschillende dagen. Hierbij verhogen natuurlijk de kosten en blijft hij onderhevig aan het marktrisico. Het omgekeerde geldt natuurlijk voor aankopen in weinig liquide waarden. Een goede indicator van de liquiditeit is de bid/ask spread: hoe hoger deze is, hoe minder liquide de waarde is.
• Het tegenpartijrisico
Om de performance van een index binnen een ETF te repliceren bestaan er verschillende manieren. Sommigen repliceren de index door de onderliggende waarden te kopen (fysieke ETF), anderen kopen een financieel actief en “swappen” de performance van dit actief tegen de performance van de index (synthetische ETF). Bij deze laatste is er dus een tegenpartij die op elk moment zijn engagement moet kunnen waarmaken. Waar er een tegenpartij is, is er dus een tegenpartijrisico, met name het falingsrisico van deze laatste.
Om volledig te zijn dienen we op te merken dat een fysieke ETF ook onderhevig kan zijn aan een tegenpartijrisico. Dit indien de ETF de onderliggende titels uitleent aan “shorters” (de shorter leent de titels tegen een vergoeding, verkoopt ze in de markt en hoopt ze goedkoper te kunnen terugkopen voor het einde van de lening).
• Distributie van dividenden
Bepaalde ETFs keren de gerealiseerde winsten uit. Voor fiscale redenen is dit niet altijd wenselijk. Daarenboven dient de belegger de uitgekeerde bedragen zelf opnieuw te investeren opdat zijn blootstelling aan de markten niet zou wijzigen.
Voordelen
• Toegang tot een zeer groot aantal markten of deelsegmenten van markten
Er bestaan ETFs op een groot aantal aandelen- en obligatiemarkten. Dit zowel in de ontwikkelde als in de opkomende markten. Bovendien maken ETFs het ook mogelijk om op een gediversifieerde manier toegang te verkrijgen tot meer specifieke deelsegmenten van de markt. We denken hier bijvoorbeeld aan small caps of aan high yield obligaties.
• Lage beheers- en structuurkosten
Gemiddeld gesproken zijn de recurrente kosten van ETFs significant lager dan die van actief beheerde fondsen en normaal gezien ook lager dan die van indexfondsen.
• Een grote flexibiliteit in het beheer
ETFs zijn doorlopend verhandelbaar op de financiële markten. Hierdoor kunnen we gedurende de beursdag kopen en verkopen aan een onmiddellijk gekende prijs. Dit is niet het geval bij een beleggingsfonds zoals een sicav. Hier dienen we aan te geven dat we wensen te kopen of verkopen (inschrijving of terugbetaling van deelbewijzen) voor een bepaald uur zonder de prijs te kennen. Deze prijs, de netto inventaris waarde, wordt immers pas berekend op het einde van de dag, na het sluiten van de markten.
Daarenboven kunnen ETFs, aan de marktprijs, of met een stop-loss of stop-profit worden verhandeld. In bepaalde gevallen bestaan er opties op de onderliggende ETFs.
Conclusie
Aangezien we noch een promotor, noch distributeur van sicavs zijn (met uitzondering van de sicav met ons patrimoniaal compartiment) en al evenmin van ETFs hebben we niet het minste vooroordeel bij de keuze tussen deze twee types van beheerinstrumenten. Het feit dat we vooral beleggen via ETFs komt omdat deze oplossing ons het meest wenselijk lijkt voor onze klanten.
Door een gedeelte van de beheersvergoeding afhankelijk te maken van de performance verhogen we de alignering van uw en onze belangen. Voor de klant vermindert deze formule ook de marktschommelingen.
Binnen een discretionair beheer kan het risicoprofiel van een klant na verloop van tijd wijzigen. Dit heeft natuurlijk een invloed op de performance. Wat het onmogelijk maakt om op een bevredigende manier te berekenen welk deel van de performance enkel aan de beheerder te danken is, en dus om een correcte performance fee te bepalen. Daarenboven is het niet wenselijk dat het invoeren van een performance fee een rem zou vormen op het aanpassen van het risicoprofiel.
Dit is natuurlijk nog meer waar in adviserend beheer, waarbij de performance te danken is aan zowel beheerder als de klant.
Elk compartiment van een sicav daarentegen behoudt, tenzij er wijzigingen zijn in de statuten en het prospectus, doorheen de tijd hetzelfde risicoprofiel. Een klant die van profiel wenst te veranderen kan op elk moment de terugbetaling van zijn deelbewijzen vragen en het verkregen bedrag beleggen in een ander compartiment of in een andere belegging met het gewenste profiel.
Neen, we hebben bewust gekozen om geen titels uit te lenen of het nu om aandelen (“stock lending”) of obligaties (“bond lending”) gaat. Het uitlenen van titels is de basis van het “short selling” door bepaalde speculanten. Het mechanisme werkt als volgt: Leen voor een bepaalde periode titels bij een “gewone” belegger. Verkoop ze (hoewel men geen eigenaar is) in de hoop ze later, voor het einde van de lening, goedkoper terug te kunnen kopen. De speculatieve dimensie komt uit de verkoop zelf, die als doel heeft een neerwaartse spiraal op de aandelenkoers teweeg te brengen.
Binnen ons beheer zijn er dingen die we doen (“do’s”) en dingen die we niet doen (“don’ts”).
DO’s – dingen die we doen op vlak van beheer :
- Value driven
- Guided by a benchmark
- Asset Allocation (Equities/Bonds/Cash/Major currencies)
- Geographical allocation
- Market Cap size allocation
- Individual Stock & Bond picking
- Management of bond duration
- Credit Risk Management (focus on IG)
- Listed Real estate
- Low cost indexation (including futures)
- Selection of active funds
- Gradual investments
- Market risk Hedging
- Structured products (if not leveraged, not complex)
- Low turnover
DON’Ts : dingen die we niet doen op vlak van beheer
- Stocks or bond lending
- Hedge Funds
- Hybrid financial products
- Structured products with leveraged strategies
- Short strategies (net negative exposure on an asset)
- Private Equity
- Invest in not valuable assets
Onze aanpak is gebaseerd op een selectie van 23 indicatoren op milieuvlak, sociaal vlak en bestuursvlak (ESG). Hiervoor beschikken we over kwalitatieve informatie. De gegevens zijn afkomstig van gereputeerde instellingen zoals de Wereldbank, de Wereldgezondheidsorgansatie en de Verenigde Naties. We hebben 7 indicatoren weerhouden aangaande het milieu, 12 voor de sociale dimensie en 4 aangaande (deugdelijk) bestuur. Elk van de drie categorieën heeft hetzelfde gewicht.
- We passen onze analyse op basis van bovenstaande indicatoren toe op de belangrijkste emittenten van staatspapier, die deel uitmaken van de obligatie-indices. Dit zowel voor de ontwikkelde als voor de opkomende markten. Zo bestrijken we ongeveer 60 landen. Met supranationale en regionale emittenten wordt geen rekening gehouden.
- Bij Orcadia Asset Management beleggen we enkel in staatspapier waarvan de eindscore minstens 60% is van de score van het best geklasseerde land. Zo komen we tot een 30-tal landen, of ongeveer de helft van het initiële universum.
Onze Diensten
OMSCHRIJVING VAN ONZE BEHEERDIENSTEN
We hebben ervoor gekozen om ons te concentreren op het vermogensbeheer. Opdat we een adequate beheerstrategie zouden kunnen uittekenen is het absoluut noodzakelijk om de nodige analyse capaciteit te hebben zowel op macro-economisch vlak als op dat van de financiële markten. Een ander, primordiaal, deel van een adequate beheerstrategie is de correcte inschatting van het risicoprofiel van elke klant. Ook hier wensen we buitengewoon veel aandacht aan te besteden. Daarom werden alle activiteiten die niet rechtstreeks verband houden met het beheer van de portefeuille, zoals de deposito-houdende bank, het uitvoeren van orders, informatica en dergelijke uitbesteed bij gereputeerde partners in hun respectievelijk domein. We hebben voor onze klanten een competitief tarief onderhandeld dat we in alle transparantie doorrekenen. We bieden onze diensten aan in Luxemburg, België, Frankrijk en Nederland.
Ons aanbod bestaat uit 2 beheertypes: discretionair beheer en gesicaviseerd beheer.
In het kader van het discretionair beheer delegeert de klant de verantwoordelijkheid over het beheer aan Orcadia Asset Management. Vanzelfsprekend wordt hij op regelmatige basis geïnformeerd over de evolutie van zijn portefeuille en over de achterliggende analyse die de basis vormt van de beheerbeslissingen.
Bij het gesicaviseerd beheer wordt ingeschreven in deelbewijzen van het compartiment van de sicav Protea – Orcadia Global Sustainable Balanced. Zoals bij elke sicav is deze in handen van zijn inschrijvers, met andere woorden diens aandeelhouders. De middelen van de sicav worden geïnvesteerd volgens de strategie bepaald door Orcadia Asset Management.
Al deze oplossingen staan ter beschikking van zowel privaat als institutioneel cliënteel.
In volledige transparantie herinneren we er u graag aan dat kapitalen die beheerd worden door een beheervennootschap zoals Orcadia hen nooit toebehoren. Dit beschermt de klant tegen alle eventuele tegenslagen van de beheerder.
We helpen onze klanten ook om hun niet complexe financiële planning op te stellen. Hier wordt rekening gehouden met hun familiale bezorgdheden en de verwachte in- en uitstromen van kapitaal. In een eerste fase zullen onze adviezen rond vermogensstructurering zich beperken tot het verstrekken van meer algemene informatie rond de verschillende technieken en manieren van schenking en overdracht van het patrimonium. Zeer vaak worden onze klanten naar aanleiding van zulke gesprekken in contact gebracht met de beste specialisten (notarissen, advocaten, accountants, vastgoedspecialisten en dies meer).
In bepaalde omstandigheden kunnen we onze klanten ook bijstaan rond het aangaan van kredieten. Voor het begeleiden van onze klanten, zowel op vlak van vermogensstructurering als op vlak van kredieten ontvangt Orcadia Asset Management geen enkele vergoeding. Hiermee vermijden we elke mogelijke vorm van belangenconflict.
Contacteer ons
Orcadia Asset Management
Ecoparc Windhof
13, rue de l’Industrie
L-8399 Windhof
Groothertogdom Luxemburg
Tél.: +352 27 40 17 20
Dit e-mailadres wordt beveiligd tegen spambots. JavaScript dient ingeschakeld te zijn om het te bekijken.
notre sicav
Het leger mag geen stellingenoorlog voeren
In tegenstelling tot het zwakke Solidariteitspact tussen de Generaties van Guy Verhofstad – waarvan diens kabinetschef, wijlen Luc Coene, de mislukking later ruiterlijk toegaf – hebben de regeringen van Di Rupo en Michel wel belangrijke maatregelen genomen om de gemiddelde effectieve pensioenleeftijd te verhogen. Deze slaan niet alleen op het algemeen stelsel van pensioenen voor loontrekkenden en ambtenaren maar ook op de genieters van specifieke, meer aantrekkelijke, stelsels.
In deze context heeft de federale regering een graduele verhoging van de pensioenleeftijd voor de militairen aangekondigd. Sommigen hebben hiertegen geprotesteerd. Dit is begrijpelijk. Niet iedereen haalt evenveel plezier uit of een gelijk loon voor zijn arbeid. Het is interessant om zich over de argumenten te buigen die naar voor worden geschoven door de tegenstanders. We bekijken er hier twee.
Het eerste argument om zich te verzetten tegen het optrekken van de pensioenleeftijd van de soldaten is dat we nood hebben aan een jong leger: we hebben niet meer dezelfde fysieke capaciteiten op 60 dan we hadden op 25. Dit argument dienen we te verwerpen ten voordele van een andere aanpak, die van de interne en externe mobiliteit. Men kan zich makkelijk inbeelden dat naarmate men ouder wordt bepaalde capaciteiten afnemen. En hoewel we eerder onwetend zijn op het domein kunnen we ons evenzeer inbeelden dat er zo veel verschillende functies bestaan in het leger dat het mogelijk moet zijn dat militairen over de loop van hun carrière van de ene naar de andere evolueren. We dienen een dergelijke interne mobiliteit niet alleen te organiseren maar ze ook te faciliteren door een continue opleiding. Daarnaast is er de externe mobiliteit. Indien het leger maar een beperkt aantal jobs heeft voor personen van stel 55 jaar dan is de oplossing niet het prépensioen maar wel een job elders. Of het nu in de publieke of private sector is. Een belangrijk deel van de jobs met specifieke fysieke vereisten zou moeten bestaan uit contracten van bepaalde duur. Bijvoorbeeld om de 5 jaar hernieuwbaar waarbij er begeleiding voorzien is indien ze niet hernieuwd worden. Het debat verdient natuurlijk meer nuance dan in een zin vervat kan worden maar berichten omtrent zwaarlijvigheid in het leger waren in het verleden ook al de reden om contracten van bepaalde duur aan te bevelen.
Een tweede argument tegen de verhoging van de pensioenleeftijd is de budgettaire kost van de operatie: 3.1 miljard volgens generaal Compernol. Deze hoge kost valt te verklaren door 2 elementen. Ten eerste kost een militair van 60 jaar significant meer dan één van 25 jaar in dezelfde functie. Daarnaast zal het optrekken van de pensioenleeftijd het personeelsafslankingsprogramma belemmeren. En deze vermindering is nodig om budget vrij te maken om te investeren in nieuw legermateriaal wat op vandaag te weinig gebeurt. De uitspraken van Trump in verband met de NAVO zetten effectief aan om onze troepen beter uit te rusten. Dit argument overleeft een transversale analyse echter niet. Een militair die op pensioen gaat weegt weliswaar niet meer op het budget van het leger maar wel op dat van de pensioenen. Een oude soldaat door een jonge vervangen zorgt voor een daling van de militaire uitgaven maar de som van de soldij van een 25-jarige militair en het pensioen van een ex-soldaat van 60 is hoger dan de soldij van een 60-jarige militair.
Er zullen gegarandeerd stemmen zijn die stellen dat bij de vergelijking de werkloosheidsvergoeding van de 25-jarige die, indien men de pensioenleeftijd optrekt, niet ingelijfd zal worden bij het leger dient te tellen. Dit is een vals argument dat door economen geklasseerd wordt als de “lump of labour fallacy”, of de foute veronderstelling dat de arbeidsmarkt maar een vast aantal jobs omvat. Is het niet oneerlijk tegenover toekomstige potentiële rekruten te veronderstellen dat ze geen werk zullen vinden buiten de publieke sector?
Om zich te overtuigen van het belang van het optrekken van de pensioenleeftijd voor de gehele populatie, militairen inbegrepen, zijn er nog 2 andere elementen. De eerste is die van de gelijkheid. Zou het niet abnormaal zijn dat bepaalde sectoren het mogelijk maken om fors vroeger op pensioen te gaan dan onder de algemene regel? Zou dit privilege niet terecht als oneerlijk gezien worden? De tweede is de redenering in het ongerijmde. Indien later op pensioen gaan echt zou wegen op de publieke uitgaven dan hebben we de mirakeloplossing voor al onze budgettaire problemen bij de hand: we dienen enkel nog vroeger op pensioen te gaan!
Laten we dus hopen dat onze militairen zich niet ingraven voor een stellingenoorlog omtrent de pensioenen!
De markten, domoren op politiek vlak ?
Het Verenigd Koninkrijk stemt voor de Brexit en de beurzen stijgen eens de initiële verrassing gepasseerd. De Verenigde Staten stemmen voor Donald Trump en de markten stijgen. Italië verwerpt het referendum van Matteo Renzi en de Europese beurzen stijgen. Nochtans werden deze gebeurtenissen voor de stembusgang steeds als negatief gezien voor de economie, en in het bijzonder voor de internationale handel, de geopolitieke stabiliteit en de voorspelbaarheid voor ondernemers en beleggers. Hoe dienen we dan de reactie van de financiële markten op dergelijke evenementen te begrijpen? Verschillende benaderingen zijn mogelijk om dit te verklaren.
Een eerste benadering bestaat er in de interferentie tussen politiek en markten te minimaliseren. Ze relativeert de economische, en dus financiële, invloed van politieke gebeurtenissen. Het is logisch dat de media in de periode voor de volksraadpleging de focus leggen op diens eventuele gevolgen. Niettemin is er vooral continuïteit in de omstandigheden waarin de vennootschappen opereren. De situatie veranderd immers zelden radicaal. Indien er een regering aan de macht zou kunnen komen die zijn schulden niet zou honoreren, die de grenzen zou sluiten, die bedrijven zou nationaliseren of regels zou opleggen die de rentabiliteit van de ondernemingen drastisch zou verminderen dan zou dit een zeer belangrijke impact hebben op de markten. Een verschuiving naar links of rechts van het zwaartepunt daarentegen niet. Al was het maar omdat de genomen maatregelen later voor het overgrote deel kunnen teruggedraaid worden. Gelijk hoe zijn politieke verschuivingen moeilijk door de hervormingsangst van de bevolking, door de mobilisatie van de mogelijke verliezers, door belangengroepen allerhande en de fragmentatie van de macht in een economie die steeds meer globaliseert. De markten volgen de supertanker die de economie is en een specifiek politiek bewind heeft hierop geen onmiddellijke invloed.
De tweede zienswijze is dat de invloed van de politiek op de markten onvoorspelbaar is. Hierbij erkent men dat de politiek de economische en financiële omstandigheden substantieel kan wijzigen. De invloed van de politiek is echter té onzeker en té onvoorspelbaar opdat het een bepalende factor zou zijn in de beleggingsstrategie. Zo was het bijvoorbeeld de republikein Reagan die een expansieve budgettaire politiek voerde terwijl de democraat Clinton bespaarde, en meer in het bijzonder in de pensioenen waar de link met de inflatie drastisch wijzigde. Wie had dit kunnen denken voor de verkiezingen? Ondanks het feit dat we in België iets gelijkaardig konden opmerken. Regeringen met de socialisten in de coalitie waren gemiddeld gesproken strikter op budgettair vlak dan diegene zonder. Zal de City moeten delocaliseren? Zal Donald Trump een ruziezoeker zijn of zal hij voor een dooi in de relaties met Rusland zorgen? Is het verwerpen van het Italiaans referendum, dat meer macht gaf aan de sterkste door een vermindering van het belang van de Senaat, in het voor of het nadeel van de 5 Sterren beweging (M5S) van Beppe Grillo? En verhoogt het dus het risico op een referendum rond het vertrek uit de monetaire unie of net niet?
De derde benadering stelt dat de financiële markten wel degelijk beïnvloed worden door de politieke gebeurtenissen. De niet onbelangrijke koersreacties die we konden vaststellen na de Brexit, Trump en nu het Italiaanse nee suggereren dat deze visie pertinent is. Zelfs indien fundamenteel gezien beide bovenstaande zienswijzen eveneens gegrond zijn. De invloed van de politieke ontwikkelingen uit zich door middel van een collectieve decryptiesleutel die op de tast geconstrueerd wordt. In het geval van Trump lijkt de overheersende collectieve wijsheid die te zijn van de budgettaire relancepolitiek, de reglementaire versoepeling, de vermindering van de vennootschapsbelasting en dan in het bijzonder voor te repatriëren winsten, en van een “zacht” protectionisme. In het geval van Italië, waar de uitslag geen verrassing was, lijkt het erop dat de nee-stem – en dus het behoud van het integrale tweekamerstelsel - niet geïnterpreteerd wordt als een belemmering voor de toekomstige macht van M5S. De markt gaat ervan uit dat het de Europese autoriteiten zal verplichten om sympathieker en dus toegeeflijker te zijn. Of het nu op vlak van monetaire of budgettaire politiek is of op vlak van de bankenreglementering. Ze veronderstelt dat dit de korte termijn onzekerheid van de nee-stem en het ontslag van Renzi zal overtroeven.
De politieke analyse die de markten maakt is soms oppervlakkig. Denken we maar aan de stijging van de Turkse beurs toen Erdogan voor de tweede keer won, hoewel hij niet direct garant staat voor enthousiasmerende vooruitzichten. Toegegeven, beursfluctuaties kunnen op gelijk welke manier verklaard worden. Misschien was het wel de nee aan extreemrechts in Oostenrijk en niet het Italiaanse nee dat de markten stimuleerde. Tegelijkertijd kunnen de markten cynisch zijn en is het verre van uitzonderlijk dat “slecht nieuws goed nieuws is”. Dat slecht politiek nieuws aanzien wordt als de voorbode van lagere rentevoeten of een toenemende fiscale concurrentie en dus als stimulus voor de aandelenmarkten. Het is goed mogelijk dat deze logica de stijging van de aandelenmarkten na het Italiaans referendum verklaart. Indien dit het geval zou zijn dan is voorzichtigheid aangewezen.
Etienne de Callataÿ & co beheren 100 miljoen na vier maanden
Overlijdensberichten zijn duidelijk overvloedig aanwezig in de economische berichtgeving. Er is de dood van Milton Friedman, met zijn bezorgdheid over de geldhoeveelheid waar niemand zich nog iets van aantrekt. Er is de dood van Arthur Laffer wiens belastingsverminderingen er niet in slaagden om de economische activiteit aan te zwengelen. Er is de dood van Eugene Fama met een efficiënte markt die ontspoord is en sindsdien bespot wordt. Er is de dood van John Hicks met een daling van de rentevoeten die er niet in slaagt om de investeringen te stimuleren. Er is de dood van de technocraten van Maastricht met budgettaire en monetaire verplichtingen die hun beste tijd gehad hebben. Er is ook de dood van George Stigler met een deregularisatie van de economische activiteit die dereguleerde maar ook de geïndustrialiseerde maatschappij ontregeld heeft. Er is de dubbele dood van David Ricardo met het in twijfel trekken van de voordelen van de vrijmaking van de internationale handel en de vaststelling dat besparingsdrift tot recessies kunnen leiden. In deze lijst, die we makkelijk nog een stukje langer zouden kunnen maken, is er een speciale plaats voor A. William Phillips, spirituele vader van de “Phillipscurve”.
De “Phillipscurve” is in beginsel de lange termijn empirische vaststelling in de UK dat de lonen mooi stijgen bij een lage werkloosheidsgraad en dat de groei laag of zelfs negatief is wanneer de werkloosheid hoog is. Vanuit deze weinig originele observatie stelde A.W. Phillips een verruiming voor onder de vorm van een arbitrage tussen werkloosheid en inflatie. De thesis is simpel, en zelf simplistisch: door de wijziging van de consumptieprijzen enkel te bekijken als functie van de loonkost per geproduceerde eenheid en uitgaande van constante productiviteitswinsten, kunnen we stellen dat de amplitude van de loonevolutie de inflatie bepaald. Indien de werkloosheid laag is dienen de bedrijven te concurreren om werknemers aan te trekken en verhogen ze de lonen. Deze loonsverhoging zorgt op zijn beurt voor een versnellende inflatie. Omgekeerd zal de inflatie lager zijn naarmate de stijging van de lonen beperkter is. Met andere woorden bij hoge of stijgende werkloosheid.
De Phillipscurve is reeds verschillende keren gestorven. Er was de slag toegebracht door Milton Friedman. Voor hem was er geen consistente arbitrage mogelijk tussen inflatie en werkloosheid, waarbij, door de prijs de betalen van een hogere inflatie het mogelijk was de werkloosheid op een laag niveau te houden. Volgens de monetarist evolueert de werkloosheidsgraad op termijn naar het natuurlijke evenwichtsniveau waarop de inflatie geen vat heeft. Daarna was er de kogel recht in het hart van de jaren 70, toen de stagflatie – een combinatie van hoge werkloosheid en virulente inflatie – een andere manier was om te weerleggen dat een arbitrage tussen werkloosheid en inflatie mogelijk was.
En dan is er de actualiteit van 2016. In verschillende geïndustrialiseerde landen is de werkloosheidsgraad, sinds op zijn minst al enkele trimesters, relatief beperkt. We denken hier aan de VS, Japan, de UK en Duitsland waar ze zowel op historisch als absoluut niveau eerder laag staat. Toch blijft de stijging van de lonen beperkt. We zien weliswaar hier en daar een schuchtere stijging, maar niet in lijn met hetgeen we zouden verwachten op basis van de Phillipscurve. Met een lage en dalende werkloosheid zouden de werknemers, direct of indirect via de vakbonden, er in moeten slagen om een significante verhoging van hun loon te bekomen. In de VS zagen we in tegendeel dat stijging van de lonen per gewerkt uur vertraagde. Vanzelfsprekend is de werkelijke tewerkstellingsgraad lager dan hetgeen de werkloosheidsgraad van 4.9% laat uitschijnen, maar toch zou de verbetering van de arbeidsmarkt zichtbaar moeten zijn in de loonfiches.
De zwakte van de loonstijgingen is gelinkt aan de beperkte groei van de productiviteit. Dit zien we zelfs in de VS, waar de groei na de crisis minder kortademig was dan in Europa en Japan en waar de technologie lijkt te bloeien. Zo ging, volgens de gegevens die op 9 augustus verschenen, de productiviteit er met 0.4% op achteruit tussen het tweede trimester van 2015 en hetzelfde trimester in 2016. Voorlopig is er nog geen duidelijke verklaring voor deze tendens die we sinds meer dan 10 jaar opmerken in de VS. Volgende hypotheses worden onder andere naar voor geschoven: Het internet heeft minder economisch belang dan elektriciteit destijds, de disperse effecten van de verouderende bevolking, het gebrek aan investeringen door bedrijven en overheden, de afnemende vooruitgang op vlak van scholing, de toename van de ongelijkheid, het gemak waarmee mooie winsten worden behaald en de vermindering van de concurrentiedruk. Er is ook de beperkte loonstijging, hetgeen de stimulans om de productiviteit te doen toenemen verlaagt. Daarnaast is er een massaal substitutie effect: goed betaalde lonen verdwijnen en meer slecht betaalde jobs worden gecreëerd.
Om te begrijpen waarom een anti-establishment en populistisch discours zo aanslaat in landen waar de werkloosheidsgraad nochtans laag is, dienen we de ontgoocheling te begrijpen van diegenen die, ondanks gunstige omstandigheden, hun koopkracht zien stagneren. Deze situatie is gedoemd te evolueren.
Recent gingen er stemmen op tegen de verwachte verbanning van hypothecaire kredieten met vaste rentevoet en het plafonneren van de quotiteit van leningen op 80% van de waarde van het vastgoed. Verplichtingen die zouden worden opgelegd door het mysterieuze Bazelcomité. Direct worden de wildste geruchten gelanceerd rond dat comité dat al even machtig als geheim zou zijn en dat als doel zou hebben de banken te bevoordelen ten koste van het jonge gezin dat droomt een huis of appartement te verwerven.
Hoewel de financiële sector zelf ruimschoots heeft voorzien in stokken om de spreekwoordelijke hond mee te slaan dienen we niet gelijk wat als stok te gebruiken. Een strikte omkadering van het hypothecair krediet kan misschien overkomen als een belemmering voor de gezinnen, het maakt het nog geen cadeau voor de banken. Het zijn de gezinnen die hier uiteindelijk beter van zullen worden. Zonder dit soort regels is de kans op een nieuwe bankencrisis hoger, en ondanks het principe van de responsabilisering van de aandeelhouders zal het opnieuw de staat zijn die ter hulp moet schieten. Met belastingverhogingen of mindere staatsuitgaven als gevolg. Uiteindelijk zijn het de gezinnen die hiervoor zullen opdraaien.
Enkele dingen dienen toch in context gezet te worden. Eerst en vooral is het Bazelcomité geen vereniging van CEO’s van ’s werelds grootste banken, maar van financiële overheden wereldwijd. Het comité geeft ook enkel aanbevelingen. Het blijft aan de nationale of Europese overheid om ze al dan niet in te voeren. We moge ook niet vergeten welke desastreuze gevolgen een financiële crisis kan hebben. Alles, of toch bijna alles, dat een dergelijk risico vermindert is de moeite waard. Tenslotte leerde het verleden ons ook dat intrestvoeten zeer fors kunnen stijgen en dat vastgoedprijzen al even fors kunnen dalen.
Bij het afsluiten van een lening met een vaste rente op 20 of 25 jaar nemen we inherent ook een verzekering tegen stijgende rentevoeten. Deze verzekering is vanzelfsprekend niet gratis. De bankier die ze verkoopt verkrijgt inkomsten maar verhoogt ook zijn risico. Indien de rente zou stijgen dan bestaat de kans dat hij op zijn deposito’s een hogere vergoeding dient te betalen dan hij hetgeen ontvangt op zijn kredietportefeuille. Dit risico wordt gemilderd door een ander effect van leningen met een vaste rentevoet. Aangezien stijgende rentevoeten de aflossingen voor de ontlener niet verhogen, kan een stijging van het aantal wanbetalers vermeden worden. Een dergelijke stijging zou bijzonder vervelend zijn voor de banken aangezien een rentestijging vaak gepaard gaat met dalende vastgoedprijzen. Indien ze beslag zouden moeten leggen op een belangrijke hoeveelheid vastgoed en die dienen te herverkopen aan de nieuwe markprijzen, zit de kans erin dat ze er niet in slagen het kredietsaldo te recupereren en dus verlies lijden.
In veel landen, waaronder België, is er een voorkeur voor vaste rentevoeten. Vanuit een macro-economisch standpunt is dit verwonderlijk: indien de rentevoeten stijgen is het naar alle waarschijnlijkheid omdat de economie beter draait of omdat de prijzen stijgen. Twee dingen waartegen men zich, a priori, niet wenst te verzekeren, al zeker niet in een land waarin loonindexatie bestaat. Een verzekering tegen loonverlies daarentegen lijkt meer aangewezen.
Het ontmoedigen van vaste rentevoeten, door middel van hogere kapitaalsvereisten, en van het opleggen van kredietplafonds (« loan-to-value » ou LTV) - de voorstellen van het Bazelcomité - is niet de kredietnemers bestraffen om plezier te doen aan de banken. Het verplicht in tegendeel de banken om voorzichtiger te zijn. Iets dat hun aandeelhouders niet noodzakelijk appreciëren aangezien onvoorzichtigheid finaal ten laste komt van de gemeenschap. En we dienen niet triest te zijn voor de fameuze “jonge gezinnen” wiens appetijt voor schuld getemperd wordt door het risico op een renteverhoging en wiens capaciteit om te lenen verminderd wordt door een striktere LTV ratio. Hoe meer zij lenen hoe meer de vastgoedprijzen stijgen.
Hoewel er redenen zijn voor de consument om waakzaam te zijn tegenover de tarificatie praktijken van de banken, dienen de critici zich niet van antagonist te vergissen. Financiële stabiliteit dient het algemeen belang.